Finansowanie komercyjne przedsięwzięć biznesowych zakładanych przez naukowców

Pozyskiwanie finansowania a faza rozwoju firmy

Jedną z podstawowych barier w rozwoju przedsięwzięć biznesowych jest bardzo często brak dostępu do kapitału. Wyzwanie to jest szczególnie istotne dla projektów na wczesnych etapach rozwoju, znajdujących się w tzw. fazach seed i startup. Jest to pochodną braku historii firmy i zwiększonym ryzykiem operacyjnym, co zazwyczaj ogranicza lub uniemożliwia finansowanie kapitałem dłużnym, dostępnym w bankach oraz znacznie ogranicza możliwości pozyskania kapitału udziałowego od inwestorów. To i szereg innych czynników powodują, iż proces pozyskiwania pieniędzy dla nowozakładanej firmy wygląda odmiennie od organizacji finansowania dla działającego przedsiębiorstwa z dodatnimi wynikami netto.

W niniejszym opracowaniu pokrótce omówię praktyczne aspekty pozyskiwania środków pieniężnych dla przedsięwzięć zakładanych przez naukowców, czyli projektów na wczesnych etapach rozwoju. Ze względu na ograniczony dostęp do finansowania dłużnego, takiego jak kredyty bankowe, w szczególności dla innowacyjnych projektów nie będących w stanie przedłożyć zabezpieczeń o wysokiej wartości i często posiadających ograniczone środki mogące stanowić tzw. ?wkład własny?, skupię się na przedstawieniu podstawowych, komercyjnych źródeł kapitału udziałowego.

Gdzie szukać inwestora?

Mimo wczesnego etapu rozwoju rynku kapitałowego w Polsce, w naszym kraju są dostępne zróżnicowane, komercyjne źródła kapitału udziałowego. Zależnie od formy działania, wyróżnia się podmioty instytucjonalne i inwestorów indywidualnych. Instytucje angażujące się w podmioty na wczesnych etapach rozwoju określane są mianem funduszy Seed i Venture Capital, mogą to też być tzw. inwestorzy branżowi.

Fundusze Seed i VC to podmioty, które w ramach swojej strategii inwestycyjnej zakładają wysoką ekspozycję na ryzykowne przedsięwzięcia znajdujące się we wczesnych etapach rozwoju. Na polskim rynku działa aktywnie kilkadziesiąt tego typu firm. Ponieważ podmioty instytucjonalne analizują zazwyczaj dużą ilość potencjalnych inwestycji oraz często mają kilkupoziomową strukturę decyzyjną, to proces pozyskiwania kapitału od tego typu inwestorów trwa zazwyczaj kilka miesięcy i wymaga istotnego zaangażowania zarówno w proces negocjacyjny jak i w przygotowanie dokumentacji inwestycyjnej. Dużą wartością dodaną wynikająca z posiadania inwestora w postaci rozpoznawalnej instytucji, jest uwiarygodnienie spółki, zarówno w oczach potencjalnych kontrahentów, partnerów biznesowych, jak i wśród innych potencjalnych inwestorów. Ponadto fundusze inwestycyjne zazwyczaj posiadają w swoich zasobach kompetentne osoby mające doświadczenie w zakresie finansów, zarządzania strategicznego i budowania wartości firm.

Tego typu inwestor, z racji dużej ilości realizowanych inwestycji, jest często mniej elastycznym partnerem biznesowym, aniżeli np. inwestor indywidualny. Zarząd Spółki będącej przedmiotem inwestycji funduszu, musi też liczyć się z obowiązkiem regularnego raportowania, jak i controllingiem finansowym.

Mianem inwestora branżowego określa się wszystkie podmioty, które oprócz podstawowej działalności operacyjnej, angażują się również kapitałowo w firmy i projekty związane z własnym obszarem kompetencji i modelem biznesowym. Przykładowo: klasycznym inwestorem branżowym jest producent chleba, zainteresowany inwestycją w młyn, zakład produkcji drożdży lub w inną piekarnię. Proces pozyskiwania takiego inwestora zależny jest w dużej mierze od posiadanych kontaktów, bowiem może on trwać relatywnie długo jeśli konieczne jest przejście różnych szczebli decyzyjnych celem zaprezentowania i zaakceptowania oferty inwestycyjnej. Inwestorzy branżowi zazwyczaj są zainteresowani generowaniem synergii pomiędzy własną firmą, a przedmiotem swojej inwestycji. Często podmioty te oferują również wykorzystanie własnych zasobów do rozwoju wspomaganej kapitałowo firmy. Przykładowo producent aut może nie tylko dokapitalizować spółkę zajmującą się projektowaniem silników, ale również wesprzeć ją kompetencyjnie i być jej największym klientem. Z drugiej zaś strony, relatywnie często inwestorzy branżowi dążą do uzyskania kontroli nad większością udziałów w spółkach będących przedmiotem ich zainteresowania i również należy się liczyć z potencjałem wystąpienia kanibalizmu biznesowego, gdy produkty lub usługi inwestora zaczynają konkurować z produktami lub usługami firmy, w którą dany podmiot zainwestował. Inwestor branżowy jest idealnym partnerem dla projektów, wokół których bardzo ciężko zbudować autonomiczny model biznesowy ? przykładowo w sytuacji gdy posiadamy patent na jeden tylko rodzaj urządzenia, które zazwyczaj sprzedawane jest w dużo szerszej ofercie z innymi produktami.

Inną grupą inwestorów są inwestorzy prywatni, wśród których wyróżnia się biernych inwestorów indywidualnych i aktywnie zaangażowanych w swoje inwestycje Aniołów Biznesu. Inwestorzy indywidualni zazwyczaj angażują się w projekty o perspektywie giełdowej, oferowane im przez wyspecjalizowane firmy brokerskie. Dla projektów na wczesnym etapie rozwoju jedyną możliwością pozyskania kapitału w ramach upublicznienia jest debiut na rynku NewConnect, czyli na Alternatywnym Systemie Obrotu Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. Rynek NewConnect powstał m.in. po to, aby finansować ryzykowne i perspektywiczne przedsięwzięcia o wysokim stopniu innowacji. Firmy planujące debiut na tej platformie mogą pozyskać inwestorów indywidualnych, którzy udzielą im kapitału na rozwój. Należy być świadomym, iż koszt przeprowadzenia takiego debiutu wynosi od około sześciu do kilkunastu procent pozyskiwanej kwoty, jednak nie mniej niż około 50-70 tysięcy złotych. Ponadto koszty utrzymania się na rynku NewConnect wynoszą minimum kilkadziesiąt tysięcy rocznie.

Dlatego ostatnimi czasy firmy pozyskujące kapitał, w pierwszej kolejności pozyskują go z innych źródeł i dopiero podczas drugiej lub kolejnej rundy finansowania planują upublicznienie w drodze emisji akcji na Alternatywnym Systemie Obrotu. Inna grupa inwestorów to Aniołowie Biznesu. Są to zazwyczaj ludzie z dużym doświadczeniem biznesowym, którzy własnoręcznie zbudowali swoje majątki. Tacy inwestorzy zainteresowani są angażowaniem swojego kapitału nie tylko w potencjalnie dochodowe przedsięwzięcia biznesowe, ale również w projekty interesujące ich prywatnie. Bardzo często Aniołowie Biznesu angażują się aktywnie w zarządzanie strategiczne w spółce, czasem również udzielając się na poziomie operacyjnym. Mając na uwadze zazwyczaj imponujące doświadczenie, kompetencje i sieć kontaktów biznesowych takiego inwestora, jest to cenny wkład niefinansowy z punktu widzenia przedsiębiorcy pozyskującego tego typu partnera. Aniołowie Biznesu zazwyczaj inwestują kwoty od kilkudziesięciu do kilkuset tysięcy złotych, rzadziej zaś kilka milionów złotych. Z punktu widzenia współpracy z takim inwestorem, zwyczajowo można liczyć na elastyczne podejście do kooperacji i bliskie partnerstwo.

Podsumowując opis źródeł kapitału, warto zauważyć, że dużo łatwiej jest pozyskać finansowanie dla działającej firmy, np. takiej, która osiągnęła już rentowność, pozyskała pierwszych klientów lub uzyskała tzw. proof of concept, czyli potwierdzenie przez rynek skuteczności danego modelu biznesowego w niewielkiej skali działania. Dlatego też bardzo istotnym źródłem finansowania są środki własne, pozyskane w ramach własnych zasobów, czy też od znajomych i rodziny. Jeżeli mamy możliwość finansowania pierwszych etapów rozwoju naszej firmy bez oddawania udziałów inwestorom, jest to z pewnością bardzo dobre rozwiązanie. Pomijając oczywistą korzyść wynikającą ze zwiększonej wartości działającej już firmy w oczach potencjalnych kapitałodawców, należy zwrócić również uwagę na cenny czas związany z koniecznością pozyskania inwestora na uruchomienie przedsięwzięcia biznesowego. Zazwyczaj dużo lepiej jest, o ile istnieje taka możliwość, organizować finansowanie równolegle z rozwijaniem firmy, bowiem czekanie na start do momentu zamknięcia negocjacji z inwestorami może potrwać kilka, a nawet kilkanaście miesięcy.

Jak pozyskać inwestora?

Każdy z inwestorów regularnie otrzymuje mniejszą lub większą ilość propozycji inwestycyjnych. Dlatego celem zwiększenia atrakcyjności projektu należy przygotować materiały opisujące daną ofertę w języku i schemacie zrozumiałym dla osób zewnętrznych do naszego środowiska. Na rynku kapitałowym istnieją pewne standardy związane z informacjami, jakich oczekują inwestorzy celem oceny atrakcyjności danego przedsięwzięcia. Najogólniej rzecz ujmując, przedstawienie danego projektu powinno zawierać następujące, kluczowe kwestie:

  1. Podstawowe informacje związane z lokalizacją projektu, formą prawną firmy (jeśli jest), właścicielami przedsięwzięcia i danymi teleadresowymi.
  2. Opis modelu biznesowego.
  3. Analizę rynku, na którym firma operuje lub miałaby operować, a w szczególności:
    1. analizę konkurencji,
    2. opis rynku, na którym działają odbiorcy,
    3. wskazanie barier wejścia i wyjścia na dane rynki.
  4. Opis produktów i usług firmy, a w szczególności:
    1. przedstawienie rodzajów planowanej działalności operacyjnej wraz ze wskazaniem głównych kategorii sprzedawanych produktów lub świadczonych usług,
    2. przedstawienie najważniejszych przewag konkurencyjnych produktów i usług, opisanie ich niedoskonałości i kierunków ewolucji (jeśli ma to zastosowanie),
    3. informacje na temat dostaw i głównych dostawców.
  5. Analiza technologiczna (jeśli dotyczy danego projektu), zawierająca:
    1. opis posiadanych patentów i zezwoleń,
    2. analizę technologiczną rozwiązań stosowanych w firmie przedstawioną w sposób zrozumiały dla laika.
  6. Przedstawienie strategii marketingowej, ze szczególnym uwzględnieniem:
    1. docelowych odbiorców,
    2. polityki cenowej,
    3. narzędzi reklamy i promocji, obecnych i planowanych,
    4. kanałów dystrybucji, obecnych i planowanych,
    5. partnerów biznesowych i wskazania ich roli w projekcie.
  7. Opis zasobów będących do dyspozycji firmy, a w szczególności przedstawienie zasobów ludzkich.
  8. Informacje dotyczące wykorzystania środków ? zarówno pod względem przeznaczenia, jak i rozłożenia zapotrzebowania na kapitał w czasie.
  9. Prognozy finansowe oparte o weryfikowalne założenia, mogące być przedmiotem szczegółowej analizy.

Dokumenty opisujące dane przedsięwzięcie mogą mieć różne formy i poziomy szczegółowości. Zwyczajowo komplet dokumentów mających zainteresować inwestora instytucjonalnego składa się z tzw. teasera, czyli krótkiego kilkustronicowego dokumentu opisującego podstawowe aspekty danego przedsięwzięcia, który ma na celu zachęcić do szczegółowej analizy danego projektu oraz szczegółowego memorandum inwestycyjnego wraz z prognozami finansowymi w arkuszu kalkulacyjnym. Dokumenty te mogą przyjąć również formę prezentacji. W wypadku inwestorów indywidualnych pozyskiwanych w ramach oferty prywatnej prowadzonej w trakcie upublicznienia na rynku NewConnect, dokumentem służącym do komunikacji jest dokument ofertowy, będący w około 90-95% zbieżny z dokumentem informacyjnym, na podstawie którego akcje spółki będą dematerializowane i dopuszczone do obrotu na rynku publicznym. Taki dokument ofertowy zawiera oprócz opisu spółki, jej historii i planów, komplet informacji prawno-podatkowych oraz wskazanie ryzyk inwestycyjnych. Przygotowaniem tego relatywnie skomplikowanego opracowania zajmuje się spółka brokerska, organizująca wprowadzenie danej firmy na rynek NewConnect. Dużo mniej obszerne dokumenty należy przedstawić Aniołowi Biznesu, celem pozyskania takiej osoby jako inwestora do danego projektu. Dla Anioła Biznesu sama prezentacja projektu i prognozy finansowe są często w zupełności wystarczające do podpisania umowy inwestycyjnej.

Opracowane dokumenty można wysłać do potencjalnych inwestorów samodzielnie, lub za pośrednictwem osób, czy firm brokerskich, które mają odpowiednią bazę danych inwestorów, z którymi często utrzymują też określoną relację. Oczywiście w wypadku skorzystania z takiego wsparcia, konieczne jest zobowiązanie się do zapłaty prowizji od pozyskanego kapitału, czy to w gotówce, czy też w udziałach w firmie. Kolejnym wydatkiem związanym z pozyskaniem inwestora, który należy koniecznie uwzględnić, są koszty przeprowadzenia tzw. road - show, czyli osobistych wizyt i prezentacji projektów przed inwestorami. Uwzględniając, iż z niektórymi grupami inwestorów (szczególnie inwestorami instytucjonalnymi) trzeba zazwyczaj zorganizować co najmniej kilka spotkań, może to być istotny wydatek dla młodego przedsiębiorstwa.

Podsumowujące zestawienie informacji dotyczących charakterystyki różnych typów inwestorów i procesu pozyskiwania kapitału przedstawia tabela 1.

Dbałość o interesy stron a praktyki rynkowe

Podczas procesu pozyskiwania inwestora przez naukowców, relatywnie często powodami uniemożliwiającymi finalizację transakcji (tzw. deal - breakers) są spory i różnice oczekiwań dotyczące dwóch aspektów: zobowiązania do poufności stron i wyceny przedsiębiorstwa.

W praktyce zdarza się często, iż projektodawcy poszukujący kapitału do innowacyjnych przedsięwzięć, będących przykładowo komercjalizacją pomysłów naukowych, oczekują od potencjalnych inwestorów podpisania umowy o zachowaniu poufności (tzw. NDA ? non-disclosure agreement). Jest to przez zdecydowaną większość inwestorów akceptowalne zabezpieczenie interesów przedsiębiorcy, o ile taka umowa nie zawiera zapisów o karach umownych.

Najczęœciej oczekiwana dokumentacja prezentująca inwestycję Czas pozyskiwania inwestora Koszty pozyskania Charakter umowy inwestycyjnej
Fundusze Seed i Venture Capital teaser, memorandum inwestycyjne oraz prognozy finansowe, dodatkowo ewentualna prezentacja na spotkanie kilka do kilkunastu miesięcy koszt stworzenia dokumentacji ofertowej, koszt przeprowadzenia road-show, ewentualna prowizja brokera zazwyczaj skomplikowana umowa inwestycyjna, często zawierająca szereg restrykcji i zobowiązań
Inwestor branżowy teaser, memorandum inwestycyjne oraz prognozy finansowe, dodatkowo ewentualna prezentacja na spotkanie. Opis technologii i patentów, opinie naukowe. kilka miesięcy do kilku lat koszt stworzenia dokumentacji ofertowej, koszt przeprowadzenia road-show, ewentualna prowizja brokera zależna od charakteru transakcji
NewConnect dokument ofertowy i póŸniej zbieżny z nim dokument informacyjny proces upublicznienia trwa od 2-5 miesięcy dla spółki już przekształconej w SA zazwyczaj 6-15% wartoœci pozyskanego kapitału, jednak nie mniej niż około 50-70 tysięcy zł. Większoœć płatna po zrealizowaniu transakcji. Koszty utrzymania się na rynku: min. 30-50 tysięcy zł rocznie. brak
Aniołowie Biznesu prezentacja inwestycyjna, uproszczone memorandum lub biznesplan, prognozy finansowe 2 tygodnie do kilkunastu miesięcy koszt stworzenia dokumentacji ofertowej, koszt przeprowadzenia road-show, ewentualna prowizja brokera często uproszczona do kilkunastostronicowego dokumentu

Tego typu zapisy mogą nakładać na inwestora obowiązek udowodnienia swojej niewinności, podczas gdy praktyka rynkowa jest taka, że to spółka ma w obowiązku udowodnić wielkość i rozmiar faktycznej straty jaką poniosła w związku z naruszeniem poufności.

W kontekście dużej ilości ciekawych projektów inwestycyjnych na rynku i ciągłego niedoboru kapitału w Polsce, inwestorzy w zdecydowanej większości nie zgadzają się na podpisanie tak skonstruowanych umów.

Drugą kwestią pozostaje wycena projektu, która określa bezpośrednio rozkład udziałów w spółce pomiędzy stronami. Niestety nie ma jednoznacznej i uniwersalnej metody wyceny dla projektów na wczesnym etapie rozwoju. Praktyka rynkowa wskazuje, iż projekty startupowe często kontrolowane są w większości przez inwestorów. Często też inwestorzy stosują pozytywną motywację, opisaną w umowie inwestycyjnej, która pozwala na znaczne zwiększenie udziałów projektodawców i zarządzających spółką za pomocą różnej rodzaju opcji, czy też warrantów, uruchamianych po zrealizowaniu konkretnych założeń biznesowych. Praktyka rynkowa pokazuje, że największe szanse na pozyskanie finansowania mają przedsiębiorcy wykazujący elastyczne podejście do współpracy, którzy nie przedstawiają dużych inicjalnych oczekiwań, lecz uzależniają większość swoich korzyści od sukcesu realizowanego projektu.

Ostatecznie, dobrym podsumowaniem urealniającym oczekiwania stron w procesie negocjacyjnym jest znane stwierdzenie ?dane dobro jest warte dokładnie tyle, ile ktoś jest w stanie za nie zapłacić?. Stąd konkluzja, iż posiadanie więcej niż jednej oferty inwestycyjnej jest zawsze w interesie podmiotu starającego się o finansowanie.

autor:dr inż. Paweł Wieczyński


Realizację strony współfinansowano ze środków MNiSW w ramach programu "Kreator Innowacyjności - wsparcie innowacyjnej przedsiębiorczości akademickiej"